레버리지·인버스 ETF — 하루 배수는 왜 장기 배수가 아닌가

레버리지 ETF는 기초지수의 수익률을 2배나 3배로 따라가도록 만든 상품입니다. 코스피200 2배 레버리지 ETF라면 코스피200이 하루 1% 오를 때 약 2% 오르는 것을 목표로 합니다. 인버스 ETF는 방향만 뒤집은 쌍둥이입니다. 지수가 오늘 1% 오르면 그날 약 1% 내리고, 1% 내리면 약 1% 오르는 것을 노립니다.

여기서 가장 중요한 단어는 배수가 아니라 '하루'입니다. 2배도 -1배도 어디까지나 하루 단위 목표일 뿐, 한 달 배수나 1년 배수가 아닙니다. 이 상품들은 스왑·선물 같은 파생상품으로 노출을 만들고, 매 거래일 장 마감마다 목표 배수를 다시 맞추는 일일 리밸런싱을 합니다.

일반 ETF가 지수 구성 종목을 실제로 담아 두고 가만히 있는 것과 달리, 레버리지·인버스 ETF는 매일 포지션을 새로 조정합니다. 어제의 손익이 오늘의 출발선을 바꾸는 셈이죠. 여러 날에 걸친 성과가 '지수 수익률 × 배수'와 어긋나는 이유가 바로 이 매일의 리셋에 있습니다.

가장 널리 쓰이는 예시로 확인해 봅시다. 지수가 하루 +10% 올랐다가 다음 날 -10% 내리면 최종값은 1.10 × 0.90 = 0.99, 즉 -1%입니다.

같은 이틀 동안 2배 레버리지 ETF는 +20% 뒤 -20%가 되어 1.20 × 0.80 = 0.96, 즉 -4%가 됩니다. 지수는 거의 제자리인데 배수 상품만 네 배 가까이 더 빠진 것입니다.

돈으로 바꿔 보면 감이 더 빨리 옵니다. 100만원으로 시작해 첫날 +10%면 110만원이 되고, 둘째 날 -10%면 99만원이 됩니다. 같은 폭의 상승과 하락을 겪었는데 1만원이 사라졌습니다. 둘째 날의 -10%가 원금 100만원이 아니라 불어난 110만원에 적용되기 때문입니다.

이렇게 오르내림이 반복되는 구간에서 조금씩 갉아먹히는 현상을 복리 침식, 또는 변동성 감쇠라고 부릅니다. 인버스도 예외가 아닙니다. 지수가 결국 제자리로 돌아와도 인버스 ETF는 손실일 수 있습니다. 최종 지수 레벨이 아니라 매일의 움직임 순서, 곧 경로가 결과를 정하기 때문입니다.

이 현상에는 이름을 붙인 사람이 있습니다. 1995년 톰 메스모어(Tom Messmore)가 '분산 유출(Variance Drain)'이라는 글에서 정리한 개념으로, 오늘날은 변동성 감쇠(Volatility Drag)라는 이름으로 더 많이 불립니다.

핵심은 산술평균과 기하평균의 간극입니다. 흔히 말하는 연평균 수익률은 산술평균인 경우가 많지만, 계좌에서 실제로 불어나는 돈은 기하평균을 따릅니다. 그리고 변동성이 0이 아닌 한 기하평균은 언제나 산술평균보다 작거나 같습니다.

대략적인 근사식으로는 이렇게 씁니다. 기하평균(실제 복리) ≈ 산술평균 − (표준편차² ÷ 2). 연속복리와 작은 변동성을 가정한 근사일 뿐 정확한 등식은 아니지만, 방향은 분명합니다. 변동성이 커질수록 빼야 할 값이 급격히 불어납니다.

레버리지에서 이 성질은 특히 사납게 드러납니다. 레버리지를 L배 키우면 기대 수익은 L배로 늘지만 변동성 감쇠는 대략 L의 제곱에 비례해 커집니다. 2배로 키우면 감쇠는 약 4배가 되는 셈입니다. 한 자산운용사 자료는 변동성 48%를 가정한 3배 레버리지 ETF에서 연간 약 11.5%가 감쇠 비용으로 새어나갈 수 있다고 추정했습니다. 변동성이 매우 큰 상황에서는 산술평균이 +10%여도 장기적으로 원금의 절반 아래로 줄어들 수 있다는 예시 계산도 있습니다.

감쇠가 무서운 진짜 이유는 손실의 비대칭성에 있습니다. 떨어진 만큼 다시 올라도 원금은 회복되지 않습니다.

-10% 손실은 회복에 +11%가 필요합니다. -25%는 +33%, -50%는 +100%, -75%는 무려 +300%가 있어야 제자리입니다. 반토막이 난 자산이 원금으로 돌아오려면 두 배가 올라야 한다는 뜻이죠.

손실이 깊어질수록 필요한 회복률은 기하급수적으로 커집니다. 큰 낙폭을 한 번 맞으면 그 뒤로 좋은 해가 이어져도 평균 수익률만큼 실제 돈이 불어나기 어려운 이유가 여기 있습니다. 최대 낙폭(MDD)을 수익률과 같은 무게로 봐야 한다는 원칙은 이 산수에서 나옵니다.

배수 상품은 이 비대칭을 그대로 확대합니다. 배수가 클수록 한 방향 추세장에서는 유리하지만, 횡보하거나 출렁이는 구간에서는 훨씬 빠르게 깎여 나갑니다.

이 산수는 실제 상품에서 그대로 확인됩니다. 우리 가격 데이터로 직접 계산하면, 나스닥100을 3배로 따라가는 TQQQ의 최대 낙폭은 -81.66%였습니다(2021년 11월 19일 고점 → 2022년 12월 28일 저점). 본전으로 돌아오려면 저점에서 +445.3%가 필요했고, 이전 고점을 실제로 회복한 것은 저점에서 23.2개월이 지난 2024년 12월 4일이었습니다. 같은 구간을 잘라 계산한 기초지수 쪽 QQQ의 최대 낙폭은 -35.12%(2021년 12월 27일 고점 → 2022년 11월 3일 저점)였고 회복까지 13.3개월이 걸렸습니다.

배수를 더 키우면 간격은 더 벌어집니다. 반도체 지수를 3배로 따라가는 SOXL은 최대 낙폭 -90.46%(2021년 12월 27일 고점 → 2022년 10월 14일 저점), 본전까지 필요한 상승 +948.3%, 회복까지 40.4개월이었고 고점 아래에 머문 기간이 가장 길 때는 1,043거래일이었습니다. 지수가 -35%대로 내렸을 때 3배 상품이 -81%, -90%로 내렸다는 것은 배수가 낙폭에도 그대로, 때로는 그보다 더 무겁게 적용된다는 뜻입니다.

미국 금융산업규제청(FINRA)과 증권거래위원회(SEC)는 오래전부터 같은 경고를 반복해 왔습니다. 매일 리셋되는 레버리지·인버스 ETF는 1거래일을 넘겨 보유하려는 일반 개인투자자에게 일반적으로 부적합하다는 것입니다. 특히 변동성이 큰 시장에서는 복리 효과 때문에 장기 성과가 하루 목표에서 크게 벗어날 수 있고, 지수가 장기적으로 올랐는데도 손실이 날 수 있다는 점을 명시합니다.

비용도 무시할 수 없습니다. 넓은 지수를 따라가는 ETF의 보수가 연 0.1% 안팎인 데 비해, 파생상품 운용과 매일의 리밸런싱이 필요한 레버리지 상품은 그보다 몇 배 높은 보수가 매겨지는 경우가 많습니다. 감쇠와 보수는 각각 다른 통로로 같은 지갑을 향합니다.

한국은 이 상품군에 다른 나라보다 높은 진입 장벽을 둡니다. 2020년 9월 7일부터 국내 상장 2배 레버리지 ETF를 거래하려면 기본예탁금과 사전 의무교육 1시간 이수가 필요합니다. 기본예탁금은 500만원·1,000만원·2,000만원 3단계로 차등 적용되고, 2026년 7월 31일부터 단일종목 레버리지 상품은 현금 3,000만원으로 올랐습니다(2026년 8월 기준). 2026년 5월 22일부터는 해외 상장 레버리지·인버스 상품 전반에 같은 예탁금 요건이 적용됐고, 사전 심화교육은 그중 단일종목 레버리지·인버스에만 적용됩니다. 단일종목 레버리지 상품은 사전 의무교육에 심화교육 1시간이 더해져 총 2시간을 들어야 합니다.

해외 주요 시장에는 이런 예탁금 요건이 없어 갈라파고스 규제라는 지적도 따라붙습니다. 다만 뒤집어 보면, 규제가 필요하다고 판단될 만큼 구조가 위험하다는 뜻이기도 합니다. 2배 인버스 같은 상품이 규제 대상에 함께 들어가 있는 것도 같은 맥락입니다.

구조적 위험이 하루 만에 현실이 된 사례가 볼마게돈입니다. VIX는 시장이 예상하는 앞으로의 변동성을 나타내는 지수로 공포지수라 불립니다. 2010년대에는 이 VIX가 낮게 유지될 것에 베팅하는 상품들이 인기를 끌었고, 크레디트스위스가 발행한 인버스 변동성 ETN인 XIV가 대표적이었습니다.

2018년 2월 5일 다우지수가 급락하자 VIX가 폭등했습니다. 2월 2일 17.31이던 VIX는 2월 5일 37.32로 뛰었고, 하루 상승률로는 사상 최대였습니다. XIV의 지표가치는 이날 90%가 넘게, 약 -96.1% 폭락했습니다. 변동성이 급등하자 상품이 VIX 선물을 사들여야 했고, 그 매수가 다시 변동성을 밀어 올리는 악순환이 벌어졌습니다.

XIV에는 하루 지표가치가 전일 종가의 20% 아래로 떨어지면 조기 상환되는 조항이 있었습니다. 그 조건이 발동해 상품은 청산·상장폐지됐습니다. 이날 다우지수도 -1,175포인트로 당시 기준 사상 최대 포인트 하락을 기록했으니, 한 상품만의 문제가 아니라 시장 전반의 변동성 충격이었습니다.

볼마게돈이 남긴 교훈은 상품 이름이 아니라 최악의 하루를 확인하라는 것이죠. 평소에는 매끈하게 우상향하다가 드문 사건 한 번에 원금 대부분을 잃는 구조는, 겉으로 보이는 곡선이 안전해 보일수록 위험합니다. 자동 청산 조항이 붙어 있는지도 상품설명서에서 확인할 항목입니다.

정리하면 이렇습니다. 레버리지·인버스 ETF는 좋고 나쁨의 문제가 아니라 용도의 문제입니다. 규제 당국과 상품 설명서 모두 이들을 하루 단위의 단기 전술·헤지 도구로 규정합니다. 문제가 생기는 지점은 이 도구를 몇 주, 몇 달씩 들고 가며 복리 침식과 높은 보수를 함께 떠안는 경우입니다.

그래서 자산을 볼 때는 평균 수익률과 변동성, 최대 낙폭을 항상 같이 놓아야 합니다. 반대로 변동성을 낮추는 분산 투자는 감쇠를 줄여 장기 복리를 지키는 쪽으로 작동합니다. '거의 모든 것의 수익률'에서는 같은 기간을 일시금과 적립식으로 굴렸을 때 위기 구간의 낙폭과 회복 기간이 결과에 어떤 영향을 줬는지 직접 확인할 수 있습니다. 평균이 아니라 실제로 굴러간 결과를 눈으로 보는 편이 빠릅니다.