ESG·임팩트 투자 — 등급이 갈리는 이유와 그린워싱

ESG 투자는 재무 지표뿐 아니라 환경·사회·지배구조라는 세 가지 비재무 요소를 함께 고려해 투자 대상을 고르는 방식입니다.

E는 탄소배출·에너지·오염 같은 환경 영향을, S는 노동·안전·인권·지역사회 같은 사회적 책임을, G는 이사회 구성·주주권리·투명성 같은 지배구조를 뜻합니다.

출발점은 단순한 발상이었습니다. 지속가능하지 않은 기업은 장기적으로 위험이 크니 이런 요소를 미리 살펴보자는 것입니다. 반면 이 발상이 실제 상품으로 옮겨지는 과정에서 여러 문제가 생겼고, 그 문제들이 지금까지도 논쟁 중입니다.

ESG 지수와 펀드가 종목을 거르는 방식은 크게 둘입니다.

네거티브 스크리닝은 담배·무기·화석연료·도박처럼 특정 산업을 아예 제외합니다. 가장 오래되고 단순한 방식입니다.

그에 비해 포지티브 스크리닝은 각 업종 안에서 ESG 점수가 높은 기업만 골라 담습니다. 업종 내 우등생을 뽑는 방식이라, 결과적으로 석유회사도 같은 업종에서 점수가 높으면 편입될 수 있습니다. 두 방식이 같은 라벨을 달고도 전혀 다른 포트폴리오를 만드는 이유가 여기에 있습니다.

이 밖에 ESG 요소를 재무 분석에 통합하거나, 청정에너지 같은 특정 테마에 집중하거나, 사회적 임팩트를 직접 노리는 방식도 있습니다.

ESG가 수익률도 더 좋은가라는 질문에는 아직 결론이 없습니다.

한쪽 연구는 ESG 펀드가 전통 벤치마크와 비슷하거나 특정 구간에서 앞선다고 봅니다. 다른 쪽 연구는 초과수익의 근거가 약하고 결과가 측정 방식·기간·지역·업종에 따라 크게 달라진다고 지적합니다.

실제로 2023년에는 금리가 급등하면서 ESG 펀드가 많이 담던 성장주가 부진했고, 반대로 전통적인 석유·가스 기업은 강세를 보여 ESG 펀드가 상대적으로 뒤처지기도 했습니다. 즉 ESG가 수익을 보장하지도, 반드시 깎아먹지도 않았습니다.

다만 테마형 상품으로 좁히면 이야기가 훨씬 거칠어집니다. 우리 데이터로 계산하면 2008년 6월 25일부터 2026년 8월 31일까지 18.2년 동안 청정에너지 상품 ICLN은 -52.9%(연평균 -4.06%)였던 반면, 같은 창에서 시장 전체를 담은 SPY는 +708.9%(연평균 +12.19%)였습니다. 원금이 절반으로 줄어든 쪽과 여덟 배가 된 쪽이 같은 18년을 지나온 것입니다.

낙폭은 더 가혹했습니다. 우리 데이터로 계산한 ICLN의 전체 기간 최대 낙폭은 -87.19%로, 2008년 6월 25일 고점에서 2012년 7월 25일 저점까지였습니다. 본전까지 필요한 상승은 +680.8%였고, 고점 아래에 머문 최장 구간은 4,572거래일, 한 해 약 252거래일로 환산하면 약 18.1년입니다. 이 상품은 데이터가 시작된 이래 아직 그 고점을 넘지 못했습니다.

ESG 등급의 가장 큰 논쟁은 기관 간 불일치입니다. MSCI, Sustainalytics, S&P 글로벌 같은 여러 기관이 각자의 방법론으로 등급을 매기고, 그 등급이 곧 ESG 펀드의 편입 기준이 됩니다.

원본 자료들은 서로 다른 ESG 평가기관 간 상관계수가 평균 약 0.54에 불과하며, 무디스와 S&P의 신용등급 상관 약 0.92와 비교하면 크게 낮다고 소개해 왔습니다. 그런데 같은 연구를 정리한 MIT 슬론 경영대학원의 설명을 직접 열어 보면 평가기관 간 상관은 평균 0.61, 무디스와 스탠더드앤드푸어스의 신용등급 상관은 0.99로 적혀 있습니다.

두 숫자가 다른 이유는 어느 기관들을 몇 개나 포함해 어떤 쌍으로 비교했는지가 다르기 때문입니다. 표본을 바꾸면 값이 움직입니다. 그러나 어느 쪽을 쓰든 결론은 같습니다. 신용등급은 거의 일치하는데 ESG 등급은 그렇지 않습니다. 실제로 MSCI와 Sustainalytics가 같은 기업을 두고 방향이 반대로 갈리는 경우가 약 30%에 이른다는 분석도 있습니다.

원인은 세 가지로 정리됩니다. MIT 슬론의 설명에 따르면 첫째는 범위 불일치로, 한 기관은 온실가스 배출·이직률·인권·기업 로비를 평가 범위에 넣는데 다른 기관은 로비를 넣지 않는 식입니다. 둘째는 가중치 불일치로, 인권을 로비보다 더 중요하게 보는 식으로 항목별 중요도가 다릅니다. 셋째는 측정 불일치로, 같은 항목을 서로 다른 지표로 잽니다.

그린워싱은 친환경을 뜻하는 green과 눈속임을 뜻하는 whitewashing을 합친 말로, 실제보다 친환경·ESG 성과를 과장하거나 소비자와 투자자를 오도하는 행위를 뜻합니다.

기업이 마케팅에서 친환경을 앞세우지만 실제 사업은 그렇지 않은 경우, 또는 펀드가 이름에 ESG나 그린을 붙였지만 편입 종목이 그 취지와 동떨어진 경우가 대표적입니다. 실제로 지속가능이라는 라벨을 달고도 담배·무기·화석연료 기업을 담고 있던 펀드가 규제당국에 적발된 사례가 있습니다.

규제는 광고 영역에서 먼저 자리를 잡았습니다. 미국 연방거래위원회의 그린 가이드는 마케터가 소비자를 오도하는 환경 주장을 하지 않도록 돕기 위해 만들어졌고, 1992년 처음 발간된 뒤 1996년·1998년·2012년에 개정됐습니다. 이 지침은 모든 환경 마케팅 주장에 적용되는 일반 원칙, 소비자가 특정 주장을 어떻게 이해하며 마케터가 그 주장을 어떻게 입증해야 하는지, 그리고 소비자를 속이지 않도록 주장을 어떻게 한정해야 하는지를 다룹니다.

연구 쪽에서도 신호가 잡힙니다. ESG 등급의 발산이나 공시 재작성이 그린워싱 행태와 양의 관계를 보인다는 분석이 있습니다. ESG 주장을 이용해 평판 손상을 덮으려는 경향이 관측된다는 뜻입니다.

투자자가 할 수 있는 일은 세 가지입니다. 첫째, 라벨이 아니라 실제 편입 종목과 자금 용도를 봅니다. 둘째, 막연한 친환경이 아니라 검증 가능한 지표나 외부 인증이 있는지 봅니다. 셋째, ESG 등급 하나에 의존하지 않습니다.

임팩트 투자는 재무적 수익과 함께 긍정적이고 측정 가능한 사회·환경적 임팩트를 의도적으로 만들어내는 것을 목표로 하는 투자입니다.

국제 기관인 GIIN은 세 가지 핵심 요소를 꼽습니다. 좋은 영향을 의도할 것, 그 영향을 실제로 측정할 것, 그리고 재무 수익도 함께 추구할 것입니다. 기부와 다른 점은 재무 수익을 포기하지 않는다는 것이고, 일반 ESG 투자와 다른 점은 임팩트를 구체적으로 측정하려 한다는 점입니다.

규모는 이미 틈새를 넘었습니다. GIIN이 2024년에 낸 시장 규모 보고서에 따르면 2023년 말 기준으로 전 세계 약 3,907개 기관이 약 1조 5,710억 달러의 임팩트 투자 자산을 운용하고 있습니다. 2018년 말부터 2023년 말까지 자산 규모와 기관 수가 모두 약 3배로 늘었고, 5년간 연평균 성장률은 약 21%로 추정됩니다.

반면 유의점도 분명합니다. 임팩트의 측정 기준이 통일돼 있지 않아 무엇을 성과로 볼지 논쟁이 있고, 재무 수익을 포기하지 않는다고 해서 손실 위험이 없어지지도 않습니다. 그리고 그린워싱처럼 임팩트를 과장하는 임팩트 워싱 위험도 지적됩니다.

정리하면 이렇습니다. ESG는 무엇을 좋다고 볼지에 대한 기준 자체가 기관마다 달라 등급이 크게 갈렸습니다. 그에 비해 신용등급은 돈을 갚을 능력이라는 비교적 명확한 대상을 재기 때문에 기관 간 값이 거의 일치했습니다.

성과 역시 보장되지 않았습니다. 특히 테마를 좁게 잡을수록 변동은 커졌고, 우리 데이터에서 확인한 청정에너지 상품의 전체 기간 최대 낙폭은 -87.19%, 고점 아래 최장 구간은 4,572거래일이었습니다. 라벨이 위험을 줄여 주지는 않았습니다.

그래서 ESG는 착한 투자라는 이미지만으로 받아들이기보다, 무엇을 어떻게 측정하는지 따져봐야 하는 영역입니다. 자신의 가치관을 투자에 반영하려는 목적이라면 의미가 있고, 오로지 수익만 본다면 근거가 확실하지 않습니다. 어느 쪽이든 어떤 기준으로 걸러진 상품인지는 직접 확인해야 합니다.