채권·금리4분 읽기

콜옵션부 채권(수의상환)

돈을 빌려줬는데 상대가 '이제 그만 갚을게'라며 만기 전에 원금을 돌려준다면 좋기만 할까요? 콜옵션부 채권에서는 바로 그 일이 벌어집니다.

콜옵션부 채권이란

콜옵션부 채권(callable bond), 우리말로 '수의상환채권'은 발행자가 정해진 만기 전에 원금을 미리 갚아버릴 수 있는 권리(콜 조항, call provision)가 붙은 채권입니다.

이 권리의 조건(언제부터, 얼마에 갚을 수 있는지)은 채권 계약서(indenture)에 미리 적혀 있습니다. 회사채와 상당수의 기관채·정부관련채에 이런 콜 조항이 들어 있습니다.

핵심은 '선택권이 발행자에게 있다'는 점입니다. 투자자는 이 조기상환을 거부할 수 없습니다.

출처: Britannica Money(Callable Bonds), Wall Street Prep. 콜 조항은 발행자가 만기 전 원금을 상환할 수 있는 권리입니다.

발행자는 언제 콜을 행사할까

발행자가 조기상환을 하는 대표적인 상황은 '시장금리가 떨어졌을 때'입니다.

예를 들어 연 5%로 채권을 발행했는데, 이후 시장금리가 3%로 내려갔다고 해봅시다. 발행자 입장에서는 비싼 5% 채권을 갚아버리고 새로 3%짜리 채권을 발행하는 게 이득입니다. 마치 대출 갈아타기와 비슷합니다.

문제는 이게 투자자에게는 반대로 작동한다는 점입니다. 5%라는 좋은 이자를 계속 받을 줄 알았는데, 하필 금리가 낮아진 시점에 원금을 돌려받게 됩니다.

콜 프리미엄과 재투자위험

발행자가 조기상환을 하면서 액면가보다 조금 더 얹어 주는 금액을 콜 프리미엄(call premium)이라고 합니다. 조기상환으로 투자자가 잃게 되는 이자와 재투자 부담을 일부 보상하는 장치입니다. 이 프리미엄은 만기가 가까워질수록 줄어들어 결국 액면가에 수렴합니다.

하지만 프리미엄이 전부를 보상해 주지는 않습니다. 여기서 재투자위험(reinvestment risk)이 생깁니다. 상환받은 원금을 다시 굴리려는데, 금리가 이미 낮아진 상태라 예전만큼 좋은 조건의 상품을 찾기 어렵습니다.

즉 콜옵션부 채권은 '금리가 내리면 좋은 채권은 회수당하고, 금리가 오르면 나쁜 채권만 손에 남는' 비대칭적인 구조를 가집니다.

출처: Corporate Finance Institute(call risk), efinancemanagement. 콜 프리미엄은 조기상환 시 잃는 이자·재투자위험을 보상하기 위한 것입니다.

YTM이 아니라 YTC를 봐야 한다

일반 채권은 만기까지 보유했을 때의 수익률인 만기수익률(YTM, Yield to Maturity)로 매력을 판단합니다.

그런데 콜옵션부 채권은 만기까지 못 갈 수 있습니다. 그래서 '콜 시점까지 보유했을 때의 수익률'인 콜수익률(YTC, Yield to Call)을 함께 봐야 합니다.

금리가 낮아 콜 가능성이 높아지면, 실제로 손에 쥐는 수익은 YTM이 아니라 더 낮은 YTC에 가까워집니다. 그래서 보수적으로는 YTM과 YTC 중 더 낮은 값(최악수익률, YTW)을 기준으로 판단하곤 합니다. 표면 이자율만 보고 '이자 높네'라고 판단하면 콜 위험을 놓치기 쉽습니다.

출처: Britannica Money, Wall Street Prep. 콜 가능성이 높으면 최악수익률(YTW)이 YTC가 됩니다.

자주 묻는 질문

Q. 콜옵션부 채권은 왜 이자를 조금 더 주나요?

투자자가 '조기상환당할 위험'을 떠안기 때문입니다. 발행자에게 유리한 콜 권리가 붙은 만큼, 그 위험을 보상하려고 같은 조건의 일반 채권보다 표면 이자율을 조금 높게 주는 경향이 있습니다. 다만 이자가 높다는 것은 그만큼 콜 위험·재투자위험을 감수한다는 뜻이지, 공짜로 더 주는 것이 아닙니다.

Q. 조기상환되면 손해를 보나요?

원금과 콜 프리미엄은 돌려받으니 당장 원금을 잃는 것은 아닙니다. 진짜 손해는 '기회'에 있습니다. 발행자는 보통 금리가 낮아졌을 때 콜을 행사하므로, 돌려받은 돈을 예전만큼 좋은 금리로 재투자하기 어렵습니다. 이것이 재투자위험이며, 겉으로 잘 드러나지 않는 비용입니다.